于鑫 九方智投旗下九方金融研究所行業(yè)研究員

中國工程機械行業(yè)作為我國優(yōu)勢產(chǎn)業(yè),正從進口替代逐步走向供應全球,龍頭廠商的海外布局持續(xù)深化,經(jīng)歷周期調(diào)整后,有望重回擴張區(qū)間。正如《莊子·山木》中所言,君子處木雁之間,當有龍蛇之變。2025年作為周期拐點之年,行業(yè)有望在政策及投資的推動之下,迎來量價齊升的黃金窗口期,乘風而起,再下一城。

工程機械行業(yè)是一個典型的需求驅(qū)動型行業(yè),其發(fā)展與宏觀經(jīng)濟、基建投資、房地產(chǎn)建設以及礦山開采等領(lǐng)域緊密相連,呈現(xiàn)出明顯的8 - 10年周期性波動規(guī)律。2008年我國推出“四萬億”刺激計劃,為工程機械行業(yè)注入了強勁動力,使其步入高速增長的快車道;2015年后,隨著基建投資增速放緩,行業(yè)開始進入下行調(diào)整期;而到了2024年,在設備更新與政策刺激的雙重驅(qū)動下,行業(yè)再次迎來重要拐點,呈現(xiàn)出蓬勃的發(fā)展態(tài)勢。

圖:工程機械需求端細分拆解

來源:九方金融研究所整理

化債政策顯效,內(nèi)需復蘇驅(qū)動行業(yè)回暖

2024年,國內(nèi)基建固定投資同比增長9.39%,大型項目成為拉動工程機械需求的主力軍。例如,雅魯藏布江下游水電工程總投資預計超萬億元,涉及大量土方機械、起重設備和混凝土機械;國鐵集團計劃2025年完成5900億元鐵路投資,新線投產(chǎn)2600公里,進一步推動挖掘機、盾構(gòu)機等設備的采購需求。此外,城市更新、地下管廊建設等細分領(lǐng)域也為行業(yè)注入新動能。

得益于化債組合政策的實施,地方政府債務壓力得到緩解,項目資金回籠加速,下游客戶的設備采購能力顯著提升。同時,2025年計劃5000億特別國債專項用于設備以舊換新,降低用戶購機成本,預計帶動2025年更新需求占比提升至30%以上。環(huán)保政策的倒逼作用也不容忽視,國四排放標準的全面實施,推動存量設備加速淘汰,為新設備的銷售創(chuàng)造了有利條件。

各項舉措效果十分顯著,據(jù)中國工程機械工業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù),2024年國內(nèi)挖掘機銷量達到201131臺,同比增長3.13%,其中國內(nèi)銷量100543臺,同比增長11.7%,結(jié)束了連續(xù)三年的下滑。

當前,工程機械需求改善得益于兩個主要的中期條件:一是設備更新率低于正常水平。據(jù)測算,當前更新需求量僅為中樞需求的30%-40%,市場平均機齡接近2016年;二是過去四年通過出口轉(zhuǎn)銷出清了超30萬臺設備,導致保有量下降。

從微觀層面看,恒立液壓的排產(chǎn)信息再次為市場注入了信心。恒立液壓的排產(chǎn)情況是行業(yè)的前瞻指標,每月初,主機廠會根據(jù)當月銷量規(guī)劃向恒立液壓下單油缸等零部件,因此,恒立液壓挖機的接單排產(chǎn)數(shù)據(jù)通常是挖機銷量數(shù)據(jù)提前2-3個月的前瞻指標,尤其是中大挖品種,其市占率更高,與市場擬合度更好。

恒立液壓1月和2月中大挖油缸產(chǎn)量分別增長10%和40%,基本可以驗證2月國內(nèi)挖機銷量有望較快增長。3月份,恒立液壓中大挖閥同比增長或超50%,挖機油缸同比增長17%,其中中大挖油缸同比增長35%,小挖排產(chǎn)也轉(zhuǎn)正。

中大挖品類因下游對應基建、地產(chǎn)、礦產(chǎn)等主要投資端項目,備受市場關(guān)注。3月排產(chǎn)超預期,但傳導至挖機銷量需2-3個月,這意味著5月及6月挖機國內(nèi)中大設備銷量將實現(xiàn)高增長。

目前情況與2017年相似:內(nèi)需漸起,市場對持續(xù)性尚存疑慮,仍要等待后續(xù)挖機銷量與排產(chǎn)數(shù)據(jù)的交叉驗證,經(jīng)銷商數(shù)據(jù)則會更加滯后的體現(xiàn)出來。但立足當下,恒立液壓3月排產(chǎn)超市場預期,依舊讓我們更樂觀地判斷,周期復蘇已然到來。

海外市場拓展:從“走出去”到“本地化”

伴隨我國城市化進程的推進,國內(nèi)市場經(jīng)過幾輪周期的演化,工程機械行業(yè)格局逐漸穩(wěn)定,企業(yè)盈利和份額都較為平穩(wěn)。在追求利潤率的驅(qū)使下,龍頭企業(yè)紛紛將目光投向國外市場,錨定海外項目的高利潤率和高成長性,戰(zhàn)略布局從“走出去”向“本地化”演進。

橫向?qū)Ρ绕渌�出海拓展市場的制造類行業(yè),工程機械行業(yè)一直是佼佼者。近十年來,隨著“一帶一路”倡議的深入實施,國有企業(yè)在海外建筑市場的不斷開拓,國內(nèi)工程機械企業(yè)通過“搭車出海+海外建廠+自主出�！钡哪Ｊ�,海外營收占比不斷提高,驗證了這一戰(zhàn)略的有效性和前瞻性。

分區(qū)域來看,印尼、非洲、南美、中東等地有望迎來行業(yè)β向上以及中國品牌市占率提升共振;2024年歐美地區(qū)受大選影響需求不振,突破阻力較大,但降幅持續(xù)收窄。以非洲及中東兩個典型市場為例。

非洲已成為中國工程機械出口增長最快的區(qū)域,南非、阿爾及利亞等多個非洲國家在我國工程機械貿(mào)易伙伴中的地位不斷提升。2024年1 - 10月,中國出口非洲十國工程機械金額達57.2億元,同比增長28%。

非洲的礦產(chǎn)資源豐富,非洲擁有全球近2/3的礦產(chǎn)儲備,超過半數(shù)以上的黃金、鉑和鈀、鈷和鉆石,以及大量的鈾、錳和鉻儲備。其中,鉑和鈀儲量占世界的89%,鉻礦和錳礦儲量分別占世界的87%和56%。剛果(金)的鈷產(chǎn)量占全球鈷產(chǎn)量的70%以上,儲量約占世界探明儲量的一半;南非、加蓬和加納的錳產(chǎn)量合計占全球錳產(chǎn)量的60%以上。

礦業(yè)資本開支增長顯著,礦山機械需求水漲船高,此外,隨著采礦業(yè)的發(fā)展,非洲國家開始將資金投入到基礎(chǔ)設施建設中,以提高城鎮(zhèn)化率和促進經(jīng)濟發(fā)展。從我國相關(guān)產(chǎn)品的出口結(jié)構(gòu)來看,工程機械需求多集中在交通基建領(lǐng)域,對土方機械需求較高。

中東市場方面,我國近年與中東地區(qū)合作日益緊密,中東基建需求為我國工程機械產(chǎn)品出口提供較大敞口。以沙特阿拉伯為例,我國2020年出口沙特工程機械總額僅8.1億元人民幣,到2023年快速提升至36億元人民幣,2020 - 2023年復合增長率達64.7%,我國對中東地區(qū)工程機械產(chǎn)品出口進入快速上升通道。

沙特等多個中東國家成為我國重要工程機械貿(mào)易伙伴。據(jù)統(tǒng)計,2024年1月 - 7月,沙特、阿聯(lián)酋等國成為我國多種工程機械產(chǎn)品前十大出口目標國,中東地區(qū)對我國工程機械產(chǎn)品出口重要性不斷提升。

聚焦四大龍頭廠商的海外布局,三一深耕歐美,徐工機械、中聯(lián)重科、柳工一帶一路占比高。龍頭公司未來的業(yè)績彈性與其布局的海外市場的經(jīng)濟發(fā)展息息相關(guān)。

春季躁動與周期復蘇:行業(yè)前景展望

受預算釋放、春節(jié)后復工、氣候適宜、兩會后政策支持、市場促銷等多方面因素影響,一季度通常為工程機械開工以及銷售旺季,3 - 4月存在明顯的春季躁動行情。其中,挖掘機作為基建工程項目的開工前置項,其銷量數(shù)據(jù)反映了業(yè)主方對于項目資金到位情況的預期,成為觀測基建投資情緒的前瞻指標。

工程機械行業(yè)的“龍蛇之變”,本質(zhì)上是政策紅利、技術(shù)創(chuàng)新與全球化戰(zhàn)略共同驅(qū)動的結(jié)構(gòu)性升級,經(jīng)過上輪周期之后,行業(yè)已經(jīng)在低位盤整超過三年,頭部公司通過降本提效維持合理估值水平。

展望今年,隨著大規(guī)模設備更新政策和房地產(chǎn)金融政策陸續(xù)落地,國內(nèi)內(nèi)需逐步復蘇回暖;海外方面,國內(nèi)企業(yè)正在布局海外售前售后網(wǎng)絡,建立海外當?shù)禺a(chǎn)能,進入全球化加速期,市場滲透率逐步提升,有效平滑國內(nèi)外周期。

綜合來看,2025年工程機械行業(yè)國內(nèi)外基本面均好于2024年,內(nèi)外需求共振,周期復蘇可期,規(guī)模效應有望帶來利潤端改善,木欣欣以向榮,靜待行業(yè)上行趨勢的開啟。

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